
行业洞察 | 2025年6月27日
ARC Group合伙人张希深度解析:全球战略重塑下的中国角色
在地缘政治压力加剧、成本结构变化以及消费者需求演变不断重塑全球商业格局之际,许多西方企业正在重新审视其对华战略 […]
中国的并购市场正迈入激动人心的新阶段,一系列具有里程碑意义的监管改革正推动战略性与价值驱动型交易的蓬勃发展。随着国务院新“国九条”指导文件、证监会“并购六条”改革方案、积极的《2025年稳外资行动方案》以及扩容版“鼓励外商投资产业目录(2022年版)”等重大政策相继出台,中国资本市场正朝着实质性整合、科技创新与国际开放的方向深度重塑。
中国的并购市场长期由政策驱动型公开市场主导,如今正经历深刻变革:交易流程持续简化、支付结构日趋灵活,发展重心从投机性借壳上市转向聚焦产业与科技领域的实质性整合。近期并购活动的回暖态势,凸显了投资者对科技创新、高端制造、战略性产业融合等国家重点领域的发展信心。
对全球投资者而言,中国正在积极降低市场准入门槛,并明确释放鼓励投资的领域信号,为跨境交易的参与创造了前所未有的机遇。与此同时,本土企业也找到了更便捷的战略重组和合作途径。
在这一转型进程中,ARC 集团凭借深厚的中国本土洞察、广泛的国际网络资源以及卓越的交易业绩,独具优势地帮助客户把握战略机遇。随着中国并购市场的快速发展,ARC已做好全方位准备——从战略规划、尽职调查到交易执行与整合协同的全程指导,助力客户把握中国交易市场的时代性机遇。
中国并购活动主要围绕上市公司展开,尤其是受中国证监会监管的上市企业。与美国市场不同(私募股权和风险投资是推动交易的重要驱动力),中国私募市场则更多受到公开市场波动的传导影响,这使得监管政策发挥着更为关键的导向作用。
在中国,并购(M&A)广义上包含兼并与收购。兼并可细分为吸收合并(一家公司完全吸纳另一家)和新设合并(多家公司合并成立新主体);收购主要指股权收购;另一常用术语“重组”指企业内部资源的重新组合,通常分为扩张型、收缩型或其他战略类型。
从收购方角度看,并购交易主要目的包括:通过产业整合提升运营效率、实现资产上市、和优化市值管理。
中国并购估值通常采用收益法、市场法和资产基础法,并对企业进行必要的定性调整,尤其针对具有高成长性与技术创新特征的“新经济”企业。
对内,中国上市公司通常遵循结构化的并购决策流程,包括初期磋商、顾问聘任、尽职调查、停牌(如适用)、董事会决议及股东大会。对外,证监会的监管审核流程包括:正式受理、问询反馈、并购重组委审议、注册批复等法定环节,并可能涉及其他政府部门的附加审查。
中国资本市场并购监管政策在二十年演进过程中,呈现出五个鲜明的发展阶段:
近年来,中国资本市场经历了“启动——繁荣——调整——重启”的循环,目前已进入战略巩固、价值驱动的新阶段。
值得注意的是,中国资本市场并购交易完成率持续保持高位——通常超过70%。2010至2024年间,A股市场交易完成率始终维持在80%以上,2024年起更达到92.5%的显著高位。
从历史交易数据来看,房地产、公用事业和交通运输等行业长期占据主导地位。协议收购仍是最主要的交易方式,但2024年吸收合并交易量显著增长。近期趋势显示,借壳上市交易量持续下降,战略合作与横向整合则有所增加。现金支付交易占比稳步上升,已超越股权支付类收购,反映出投资者对估值明晰度和低风险结构的偏好。通常而言,参与并购的上市公司相较同业公司具有以下特征:更大市值、更快营收与净利润增速、更高市净率、相对较低的净资产收益率以及更高的速动比率。
2010年至今,房地产、公用事业和交通运输三大行业始终占据交易规模平均占比的前列(分别为7.9%、6.9%和6.6%)。基础化工和非银行金融机构同样表现突出,且呈现明显的周期性特征。在科技制造领域,电子、机械设备和医药生物行业占据领先地位,平均占比分别达6.4%、6.2%和5.2%。
中国资本市场长期存在的一个问题是缺乏有效的上市公司退出机制。在过去的核准制下,上市资格本身——尤其是通过核准制获得的上市资格,天然赋予了巨大的内在价值。此前的监管逻辑认为,企业必须通过严格审查“挣得”上市权利。因此,即便是业绩不达标的特别处理(ST)公司,作为壳公司仍保有显著价值,因为收购它们可以避开繁琐的IPO审核流程,间接进入公开市场。
这导致市场效率低下:具备投资价值的企业难以进入公开股票市场,而不符合持续上市条件的企业又面临退出障碍。这种僵化格局损害了市场的整体质量与透明度。
近年来中国向注册制的转型,标志着中国资本市场与国际标准接轨的关键一步。与以往由监管部门主导上市准入的核准制不同,注册制注重全面的信息披露,将企业估值与风险判断权交由市场和投资者。通过强化透明度与市场化评估(而非行政审核),注册制大幅降低了壳资源的隐性价值,促进市场自然出清,并使资本更高效地配置到符合上市标准的企业。
2024年,中国监管部门推出一系列重大改革举措以振兴并购市场,引导其向更高质量发展。在一系列政策组合中,两项基石政策尤为突出。
2024年4月,国务院出台新 “国九条” 政策。这份顶层设计文件要求将并购重组作为企业发展的主要工具,同时遏制市场乱象。政策明确 “鼓励上市公司聚焦主业,综合运用并购重组等手段提升发展质量” ,并敦促行业龙头企业整合同业(特别是供应链企业),同时承诺 “采取多措并举以活跃并购市场” 。另一方面,该政策也强化了监管——要求 “严把注入资产质量关,加强借壳上市监管,严厉打击违规 ‘保壳’ 行为” 。简而言之,国务院定调并购重组应当服务于实体产业战略,而非投机行为。
在此基础上,证监会于2024年9月出台“并购六条”措施,并于2025年初正式实施。该政策旨在提升并购交易便利性与价值导向:
这一系列政策合力重塑了中国并购市场的制度框架。监管导向明确从“套利型并购”转向“产业型并购”——即鼓励能够强化核心业务、促进创新、符合国家战略方向的重组交易。随着借壳上市监管套利机会收窄,不具备持续经营能力的壳公司已无法作为风险规避工具。相反,治理规范的上市公司开展产业并购将获得政策激励:信息披露良好、公司治理扎实的企业可享受快速审核等监管便利。新规还通过解决长期存在的“退出难”问题吸引更多私募基金参与,例如,对通过并购取得股份的长期私募基金,新规允许适用缩短后的锁定期(创新的”反向挂钩”激励机制),以此鼓励长期资本入市。
核心结论:中国监管部门已明确释放信号,2025年将开启并购市场友好型新纪元。能够促进科技创新、规模效应和产业协同的交易正获得政策大力支持,而纯投机性操作则将面临更严格监管。正如我们下文将探讨的,这些变革为并购、易活动复苏奠定了坚实基础。
并购回暖迹象已然显现。 随着“并购六条”等政策红利释放,中国资本市场交易活跃度显著提升。数据显示,2024年末至2025年上半年,并购交易数量与规模双双回升:
综合来看,这些趋势共同描绘出2025年前景向好的并购市场新图景。对于全球买方而言,中国并购交易管线正持续升温——尤其是科技与工业领域,蕴含着丰富的投资与合作机遇。对于卖方(中国企业家与企业)来说,优质资产正获得日益增长的关注度和流动性,战略收购方和投资机构在政策支持与资金储备的双重加持下已重归市场。然而,若要把握这些机遇,需精准契合中国并购市场的新战略导向,下文将就此展开分析。
中国并购市场最显著的转变之一,是向“基本面出发,产业资本为主导”的回归。政策制定者与市场参与者正共同将并购活动导向国家战略目标:技术自主可控、产业现代化、培育具有国际竞争力的领军企业。这标志着与2010年代中期盛行的 “财务运作” 和 “壳交易” 模式彻底决裂,中国并购市场已实现 “脱虚向实” 的转型——从资本空转向服务实体经济本源回归。
科技引领:高科技企业与创新主体已成为并购政策的核心焦点。中国正推动科技行业通过整合并购获取关键资产,证监会新政明确优先支持科技企业运用并购重组工具。市场实践显示,半导体、人工智能、生物科技等硬科技领域交易显著增长。值得关注的是,监管机构取消了此前阻碍科技并购的限制,允许收购尚未盈利或轻资产科技企业(对高估值包容度提升)、允许采用可转债等创新支付工具完成交易。此外,监管部门同步推出科技并购“绿色通道”机制,显著加速涉及“硬科技”企业的交易审批流程。这些举措向全球科技企业与投资者释放明确信号:通过合资、战略投资或并购与中国科技企业合作,正迎来前所未有的政策机遇期。
产业整合与“并购3.0”时代:除纯科技领域外,中国庞大的传统产业也正步入新一轮整合周期。在制造业、能源、消费品等行业经历多年分散竞争后,龙头企业现正通过并购实现规模效益。政府积极引导上市公司整合产业链——实质是鼓励大型企业并购中小同业或供应商,打造更具国际竞争力的行业领军者。这一趋势被业内称为“并购3.0时代”,即产业逻辑主导的新阶段。正如某投资高管所言:“2020年至今我们已进入并购3.0阶段,产业并购正式启动,市场力量正驱动新一轮并购浪潮。”具体表现为:制造业集团收购专业零部件厂商强化供应链,或国企合并区域竞争对手消除冗余提升规模。此类交易因契合国家经济升级战略而备受监管青睐。
国有企业与价值驱动型并购:这一新趋势的重要组成是国有企业的关键角色。中央及地方国企正被鼓励将并购作为市值管理与产业重构的工具。国务院指导意见要求重点国企聚焦主业,积极并购或整合产业链上的上市子公司。其核心逻辑在于:通过优势国企整合行业资源提升整体效率,同时盘活低估资产价值。我们预计国企主导的并购将显著增加,尤其在能源、公用事业和基建领域——国有主体可以吸收规模较小的企业。对于这些领域的国际卖方而言,若其技术、专业能力或资产符合国企需求,或将迎来退出机遇。但需注意,所有交易都将接受战略契合度审查,盲目多元化扩张的时代已然终结。
民营企业与IPO替代路径:另一个新兴趋势是,并购正成为原本拟上市民营企业的替代选择。近年来,尽管实行注册制改革,中国IPO审核仍趋审慎,市场环境亦非对所有拟上市企业有利。因此,众多准备上市的企业正转向并购——通过向成熟上市公司出售或合并以实现增长或流动性需求。这一趋势为海内外买方扩大了潜在标的池。典型案例显示:拟进军中国市场的跨国企业可收购曾筹划IPO的本土优质民企,达成双赢——中国企业创始人实现退出,外资买方获得市场支点。当前政策环境对此给予大力支持——并购已成为民营企业认可的发展选择,而非次优选项。
纵观2025年中国并购市场,战略清晰、目标明确的交易行为正成为主流。无论是科技巨头的收购、传统行业的整合、国有企业优化资产组合,还是民营企业与大型集团的协同布局,其核心驱动力始终围绕产业协同与长期价值创造展开。全球买卖双方需相应调整策略,若能提供核心技术、行业专长或具备规模化潜力的优质资产,中国企业与监管机构将持开放态度;反之,具备扎实基本面和市场地位的中国企业,只要合作能带来实质性增长或创新,同样会获得国际资本与合作伙伴的追捧。下文将具体分析这类跨境合作的新机遇。
中国不仅在改革国内并购规则,更通过并购与直接投资领域进一步向外资敞开大门。对全球投资者和跨国企业而言,这些新动向意味着可通过收购、合资或战略持股等方式参与中国发展的新路径。该领域的重点举措包括:
对国际投资者而言,这些开放举措意味着中国并购市场不仅准入门槛降低,而且友好度显著提升。与十年前外资收购常面临政策不确定性和漫长审批不同,如今在鼓励类行业中,架构完善的交易可以相对顺利地获得批准。但需注意,涉及国防安全、关键技术或数据密集型等敏感领域的交易,仍需通过国家安全审查机制。中国将与其他国家的通行做法一致,在开放与战略利益保护间寻求平衡。尽管如此,整体政策基调仍是积极主动的:中国需要并欢迎外资及其专业技术来实现经济发展目标,预计2025年外资并购活动将因此出现反弹。
对中国企业(作为潜在交易中的“卖方”)而言,这意味着将面对更庞大的潜在收购方与投资者群体。无论是寻求发展资金、向外资出售非核心业务,还是组建合资企业,当前政策环境都给予充分支持。值得注意的是,在目录的优惠政策及市场准入改革的推动下,制造业和消费领域的中型民营企业可能更容易获得外资收购方的青睐。随着限制措施放宽,初创企业和科技公司也有望吸引全球风投或科技巨头的投资兴趣。
展望:中国国内改革与国际开放的深度交汇,或许正造就近十年来最为有利的并购市场环境。在政策势能的推动下,我们预计2025年跨境交易规模将显著扩大——包括外资在华并购与中企出海选择性收购。深谙新交易规则的全球买卖双方将受益匪浅。然而,要在这日新月异的市场中把握机遇,仍需本地洞察力、金融专业素养与战略前瞻性。
在ARC 集团,我们深知2025年中国并购市场将为海内外企业带来前所未有的机遇,同时也伴随着新的挑战。凭借丰富的跨境交易经验及在中国市场的深厚根基,ARC集团独具优势,能够为客户在这一充满活力的环境中提供专业护航。我们专注于中型市场并购领域,兼具本土市场洞察与全球资源网络,确保为每笔交易提供战略远见与卓越执行。以下是我们助力买卖双方在中国并购新时代的价值实现路径:
把握机遇:随着中国并购市场迈入开放发展的新阶段,ARC集团随时准备协助企业和投资者把握机遇并管理风险。我们在本地市场的深度专业认知、覆盖全球的资源网络及经过验证的实战经验,将助力您把握中国市场的战略并购机遇,使我们成为您在中国并购市场高增长环境中的理想合作伙伴。无论您是计划进入或拓展中国市场的国际投资者,还是希望通过并购实现业务优化发展的中国企业,我们都将提供客观专业的咨询服务与实战型交易执行支持。
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参考资料:
[1] [“并购六条”] http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7508366/content.shtml
[2] http://www.csrc.gov.cn/csrc/c101981/c7508364/content.shtml
[3] [“国九条”] https://www.gov.cn/zhengce/content/202404/content_6944877.htm
[4] http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7474995/content.shtml
[5] https://www.sse.com.cn/lawandrules/sselawsrules/stocks/review/recombination/c/c_20240430_10753902.shtml
[6] https://www.szse.cn/lawrules/rule/allrules/bussiness/t20240430_607060.html
[7] http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7487999/content.shtml
[8] http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7508366/content.shtml
[9] https://www.sse.com.cn/lawandrules/publicadvice/c/c_20240924_10762326.shtml
[10] https://www.szse.cn/aboutus/trends/news/t20240924_609549.html
[11] https://mp.weixin.qq.com/s/osgu7Q-yJYij93oFw_rLUg
[12] https://mp.weixin.qq.com/s/cNSQHDWg32FUtc1lTf6XMA
[13] https://mp.weixin.qq.com/s/hRCBYq-veTaHIeoYNXYhFA
[14] [2025年稳外资行动方案] https://wzs.mofcom.gov.cn/cms_files/filemanager/195082220/attach/20252/6551bb369c4d4a2fbfab85d853681e3e.pdf
[15] [鼓励外商投资产业目录(2022年版) ] https://zt.www.jiyuan.gov.cn/zsyz/wstz_zsyz/syzy/P020230424617152040681.pdf
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